Kolumner

Daniel Gros: Minusränta inget universalmedel

Räntor under noll har fungerat i länder som USA och Storbritannien, som har bytesbalansunderskott. Men i länder med överskott har det inte fungerat. Europeiska centralbanken måste tänka om.

Under merparten av den senaste tioårsperioden har centralbankerna gjort måttliga framsteg i försöken att lägga band på de krafter som driver fram deflation runt om i världen. Sedan 2008 har den amerikanska centralbankens styrränta legat på i stort sett noll samtidigt som stimulansåtgärder har satts in i form av omfattande obligationsköp.

I Storbritannien, Japan och EU är mönstret detsamma och där har varierande versioner av så kallade kvantitativa lättnader (QE) använts. Inflationen har dock inte rört sig nämnvärt uppåt.

Trots den gemensamma kampen mot deflationsspöket har dessa länders penningpolitik – och ekonomi – rört sig åt olika håll. I USA och Storbritannien har tillväxten utvecklats så positivt att stimulansåtgärderna har kunnat begränsas och räntan höjas, men i Japan och EU har det motsatta skett. Hur förklarar man den skillnaden?

Det korta svaret är: skulder. USA och Storbritannien har i flera decennier haft underskott i bytesbalansen och alltså ökat sina skulder till utlandet medan Japan och EU har haft överskott och minskat sina skulder. Och eftersom negativ ränta gynnar den skuldsatte och missgynnar den som har ökat sina tillgångar har ränteläget efter den senaste recessionen lett till en återhämtning i USA och Storbritannien men inte i Japan och EU.

De flesta länder i världen med stora och över tid stabila överskott i bytesbalansen – exempelvis Schweiz och Danmark – har negativ ränta, inte bara för statspapper med lång löptid och andra ”riskfria” placeringar utan även för obligationer med medellång löptid. Detta har inga positiva följder.

Trots det håller dessa länder fast vid lågräntepolitiken. Den som påpekar för dem att stimulanspaket eller låg ränta inte gynnar deras ekonomi får svaret att höjd ränta inte har någon positiv effekt på en stats ekonomi. Ett till synes hållbart argument – men faktiskt inte helt hållbart.

 

I ett land med stora fordringar utomlands finns det av naturliga skäl fler fordringsägare än låntagare.

 

Nationalekonomer har noterat ett intressant fenomen: under vissa omständigheter leder låg ränta till ökat sparande. Eftersom låg ränta sänker sparares inkomster konsumerar de mindre, i synnerhet om de sparar till sin pension.

Detta står inte i motsättning till grundregeln som modern penningpolitik vilar på: att en låg ränta stimulerar konsumtionen. Men vilka följder den har hänger faktiskt också samman med ett lands bytesbalans.

I en isolerad ekonomi finns det för varje låntagare en fordringsägare vilket leder till att de förluster fordringsägarna gör på ett lågt ränteläge motsvaras av låntagarnas vinster. Men i ett land med stora fordringar utomlands finns det av naturliga skäl fler fordringsägare än låntagare och motsatsen gäller om landet har stora utlandsskulder. Hur en penningpolitik med låg ränta fungerar beror alltså på om ett land har överskott eller underskott i utbytet med omvärlden.

Det är först på senare tid som detta har haft någon betydelse eftersom överskott/underskott i bytesbalansen tidigare vanligtvis bara var en liten andel av BNP, medan den i dag är stor i alla industriländer. Men skillnaderna är också väsentliga mellan olika länder. Detta hänger delvis samman med de skuldberg som byggdes upp inför finanskrisen 2007–2008. Och ser man till alla världens länder så fortsätter faktiskt deras bytesbalans att visa allt större plus eller minus.

Även om eurozonen totalt sett har överskott och alltså är ”fordringsägare” finns det inom den även ”låntagare”. Dessa, exempelvis Spanien och Portugal, har nu måttliga underskott i bytesbalansen och minskar undan för undan sin skuldsättning. Men ”fordringsägarna” har under senare år ökat sina överskott märkbart och därmed har obalansen mellan dem och ”låntagarna” blivit större.

Mest anmärkningsvärt är att Tysklands överskott i bytesbalansen har ökat till nästan 8 procent av BNP sedan finanskrisen. Om trenden håller i sig kommer landets samlade fordringar på omvärlden att öka från 60 procent av BNP till 100 procent.

Centralbanker förväntas vara tålmodiga. Nationalekonomer stödde dem som runt om i världen ivrade för att centralbanker skulle vara självständiga eftersom de troligtvis var mindre benägna än regeringar att stimulera ekonomin för att nå kortsiktiga förbättringar. Men nu verkar centralbankerna rastlösa trots att skillnaden mellan faktisk BNP och potentiell BNP håller på att minska i såväl USA som Japan och näst intill full sysselsättning har nåtts i båda länderna.

Centralbankerna i länder med överskott i bytesbalansen måste sluta med att manipulera sina ekonomier med penningpolitiska stimulanser, som potentiellt är kontraproduktiva. I stället bör de låta återhämtningen ha sin gång även om det sker långsamt och invänta att oljepriset stabiliseras på en högre nivå än den nuvarande.

Europeiska centralbankens chef Mario Draghi medgav nyligen att bankens nuvarande penningpolitik, sedd i ett globalt sammanhang, kanske inte är verkningsfull. Att bjuda på mer av den varan är dock inte rätt väg att gå.

Översättning: Claes Göran Green Copyright: Project Syndicate

Fakta. Daniel Gros

Daniel Gros är chef för tankesmedjan Centre for European Policy Studies i Bryssel.